Conferencia "Fallos de regulación y mercado" en ABC

Conferencia ABC
Sesión “Fallos de regulación y mercado”
Madrid – 23 y 24 de febrero de 2009

Pamela Cox
Vicepresidenta
Región de América Latina y el Caribe
Banco Mundial

Estamos en el medio de una crisis financiera  y económica global sin precedentes en cuanto a su complejidad e intensidad, sin una clara hoja de ruta de cómo salir de ella.
Los economistas que le buscan respuestas se han remontado a los años ochenta y setenta y hasta a los años treinta en busca de orientación.  Sin embargo, los problemas son muy diferentes.  Algunos recomiendan una vuelta a los libros de texto, otros dicen que es hora tirar esos libros a la basura, pues el mundo ha cambiado.
La única área donde hay consenso parece ser la necesidad de aumentar el papel del Estado en formas imposibles de imaginar en el pasado.
• En este contexto, expondré  cinco inquietudes con respecto al tema de esta sesión: las fallas regulatorias en el sistema financiero y esbozar el inicio de una respuesta:

1. ¿Por qué no aprenden los mercados financieros de sus propios errores del pasado?  Esta no es la primera crisis generada por una burbuja. La génesis se repite: una gran fluctuación en precios macroeconómicos claves (el precio de la vivienda en el caso de los Subprime) que rebaja considerablemente el valor de los activos en poder de los intermediarios financieros y afecta los enormes pasivos que éstos tienen (un volumen gigantesco de deuda a corto plazo en el caso de los Subprime) generando una situación insostenible.  ¿No se suponía que los mercados financieros habían desarrollado en los últimos años instrumentos de gestión de riesgos muy sofisticados  que evitarían la toma de posiciones excesivas en presencia de burbujas?

2. ¿Cuál fue el error en la supervisión financiera?  Esto es desconcertante a la luz de la formidable estructura regulatoria de Basilea desarrollada durante los últimos veinte años, la cual apuntaba precisamente a asegurar que el capital y otros requisitos regulatorios se tornaran mucho más sensibles a situaciones de riesgo.  ¿No se había logrado un consenso internacional lo suficientemente sólido como para llegar a acuerdos en diversos “estándares y códigos” para el sector financiero?

3. ¿Por qué un problema supuestamente restringido a un sector en un país (hipotecas Sub-prime en Estados Unidos) se convirtió en un desorden financiero generalizado que se extendió hacia otros mercados y fronteras? ¿Recuerdan que se creía que el problema era focalizado?  Inicialmente se pensó que el problema era de doscientos mil millones de dólares. Ahora, la destrucción del patrimonio de instituciones financieras globales se está midiendo en billones y sigue aumentando. ¿Qué explica la velocidad y profundidad de este contagio?
4. ¿Lograrán los paquetes de rescate financiero y de estímulo fiscal aplicados en los países ricos y algunas economías emergentes  detener la hemorragia?  Esperemos que estos paquetes funcionen, y ojalá pronto, y que no produzcan  efectos negativos colaterales a mediano plazo (por ejemplo, aumento del proteccionismo, inflación a futuro, riesgo moral excesivo en los mercados financieros, etc.).

5. ¿Cómo reconstruir (modernizar) la arquitectura regulatoria financiera pensando en el futuro?  ¿Es posible rescatar Basilea Dos con cambios marginales y mejor implementación? ¿O el problema fue que nunca se implementó? ¿O acaso el modelo no funciona?  Si así fuera, ¿qué lo reemplazaría?

• La búsqueda de respuestas a estas preguntas ya está en marcha y nos mantendrá ocupados durante muchos años más. Nosotros en el Banco estamos trabajando con nuestros clientes en todas estas áreas.

o La tarea es inmensa. Imaginen, que quienes pensaron, como el propio Alan Greenspan, el ex jefe de la Reserva Federal, que los mercados financieros poseían el don de la autorregulación porque ello estaba en el interes de los accionistas, tuvieron un duro revés.  Hoy el debate se centra también en la necesidad de recuperar una ética del mercado y una justa combinación de regulación con acción de las fuerzas del mercado.

o Hay una cosa clara, no obstante: es inevitable revisar a fondo la relación entre el Estado y los mercados financieros, logrando  el equilibrio preciso. Cada país tiene una historia específica y debe encontrar su propio modelo, no es época de volver a modelos universales. Estos modelos deben implicar un equilibrio adecuado entre proteger la integridad de un bien social como son los mercados financieros y permitir al mismo tiempo la innovación financiera.  Pero además  no habrá una salida a esta crisis global si no hay participación global en las soluciones, inclusive en la regulación. Es por ello que las acciones del Ge Veinte (G-20) con la activa participación de las economías emergentes es vital.

• En cuanto a la segunda pregunta: ¿Qué sucedió con la regulación?  Según un documento de la oficina del Economista Jefe para America Latina del Banco, que se presentará durante una conferencia en junio que estamos organizando en conjunto con el Banco de España, los principales fracasos regulatorios tras la crisis Sub-prime podrían clasificarse en tres grupos:

o Fallas de alcance
o Fallas de enfoque
o Fallas de dinamismo

• Consideraremos primero las fallas de alcance.  El tema fundamental aquí es a quién y qué regular de manera prudencial.  Estoy pensando en la regulación prudencial, es decir, aquella relacionada con la seguridad y la solidez de instituciones financieras.

• En el marco de la actual arquitectura regulatoria, el alcance de la regulación prudencial está dado por una clara línea divisoria: la regulación prudencial se aplica sólo a los bancos captadores de depósitos, los que, a su vez, se benefician de la red de protección (el prestamista en última instancia y seguro de depósito del banco central).  La lógica es que la actividad financiera más allá de esta línea divisoria no necesitaba regulación directa porque estaba sujeta a una fuerte disciplina de mercado ejercida por inversionistas profesionales y bien informados.

• Pero la crisis, borró la línea divisoria y la lógica que la sustentaba.  Los intermediarios no regulados (especialmente bancos de inversión autónomos) se convirtieron en actores cada vez más importantes en el sistema y por lo tanto, debieron ser admitidos, sin mayor cuestionamiento, en la red de protección.

Por consiguiente, de prestamistas de última instancia de los bancos comerciales, los bancos centrales pasaron a ser prestamistas de primera instancia de todos los intermediarios financieros, regulados o no regulados, por igual.

• Por lo tanto, las fallas de alcance plantean una serie de preguntas importantes para el futuro de la regulación.  ¿Cómo se volverá a trazar la línea divisoria mencionada?  ¿Qué tanto se extenderá el alcance de la regulación prudencial y de la red de protección?  Y tal vez lo más importante, ¿es posible hacer cumplir dicha línea divisoria, dada la habilidad de los mercados financieros de encontrar o inventar oportunidades de arbitraje regulatorio?

• Consideremos ahora las fallas de enfoque.  La primera fue el enfoque de la regulación prudencial en la solidez de las instituciones individuales.  Se espera que cada institución maneje su propio riesgo en forma adecuada, y los reguladores deben asegurar que ese sea el caso. El supuesto clave es que la suma de instituciones sólidas es equivalente a un sistema sólido.  La crisis Subprime demostró el supuesto era al revés.  El sistema es lo más importante para la solidez de cada institución. 

• Una segunda falla de enfoque fue el énfasis puesto en el riesgo observable estadísticamente.  En efecto, la actual arquitectura regulatoria le dio demasiada importancia a las complejas y modernas técnicas de modelación del riesgo que se alimentaban de estas estadísticas. La crisis Subprime demostró que lo que genera problemas es lo que no se ve venir: sucesos inesperados imposibles de predecir analizando estadísticas basadas en series históricas.

• Las fallas de enfoque indican que, en el futuro, deberá ponerse mayor énfasis en las dimensiones sistémicas y macro de la supervisión financiera y en el riesgo no observable.  Hacerlo, significa una redefinición del papel de los supervisores.

• Por último, veamos las fallas de dinamismo.  La regulación de Basilea era esencialmente estática. Las normas no seguían las variaciones del ciclo.  En efecto, se asumía que el capital requerido era suficiente para hacer que el sistema superara las fluctuaciones del ciclo económico. La crisis Subprime también probó que ese enfoque no funciono: las normas estáticas eran demasiado relajadas en la parte ascendente del ciclo (cuando la burbuja se estaba agrandado) y demasiado rígidas en la fase descendente (cuando la burbuja reventaba).  Por supuesto, esto se vio exacerbado por el sesgo pro-cíclico de las clasificaciones crediticias y las reglas de contabilidad del valor del mercado (marking-to-market).

• Las fallas en materia de dinamismo claramente exigen que la regulación y la supervisión dependan del ciclo.  También requieren que se fortalezca la coordinación entre las autoridades monetarias y regulatorias.  España fue líder en el desarrollo de reglas de provisiones contra-cíclicas para dominar los sesgos cíclicos en los mercados de crédito.  La experiencia española puede proporcionar un punto de referencia clave para las futuras reformas regulatorias en este ámbito.  No obstante, debemos trabajar mucho para formular los detalles del diseño y la implementación de estos cambios, inclusive en las disposiciones institucionales para estrechar la coordinación entre autoridades monetarias y regulatorias.

• Es hora de pensar en el futuro.  Y en la arquitectura de regulación financiera internacional esto implicará dar una voz más importante a las economías emergentes cuyos sistemas financieros son cada día más importantes en el mundo y cuyos expertos están ya curtidos por crisis financieras que tuvieron que afrontar antes y de quienes todos podemos aprender.  En el caso de América Latina, aunque los sistemas financieros eventualmente podrán ser afectados dada la desaceleración de la economía real, es también claro que los reguladores e instituciones financieras han hecho bien su tarea los sistemas financieros de la Región no son el origen de la crisis en este caso, ni America Latina ha sido el epicentro, mas bien la victima de la crisis.
• Finalmente, espero que las catástrofes financieras  de la magnitud de la actual sean mucho menos frecuentes en el futuro, algo más bien como “inundaciones cada 500 años” y no como los “huracanes del Caribe” que golpean cada año”.

Gracias